Le silence de l'ancien président de la Réserve fédérale, Alan Greenspan, vendredi dernier au Palais des congrès de Montréal, sur l'avenir incertain des banques centrales était éloquent. Face aux géants Citigroup et UBS, les banques centrales ont des moyens décroissants, malgré les pouvoirs accrus qu'on veut leur offrir. Leur puissance fond à vue d'oeil et leur surprise, à la veille de la crise du crédit, en dit aussi long sur la valeur de leur modèle interne de contrôle de risque que sur celui des banques qu'elles sont appelées à superviser.

Willem Buiter, un économiste hollandais qui fut membre du Comité de politique monétaire de la Banque d'Angleterre, se demande même si les banques centrales peuvent faire faillite à la suite de leurs interventions durant la crise financière.
Les positions de Greenspan
L'ancien président de la Réserve fédérale américaine a soulevé des points importants devant les financiers montréalais. L'accélération de la titrisation des prêts hypothécaires en 2005 a causé la crise des subprimes. La vente à des investisseurs d'unités de fonds regroupant des crédits qu'on retire du bilan d'une banque n'avait jamais connu une telle ampleur.
Lorsque les banques d'affaires américaines ont découvert l'appétit des institutionnels, les banques commerciales se mirent à multiplier de nouveaux prêts à des conditions prédatrices pour satisfaire cette nouvelle demande. Selon M. Greenspan, «il y a eu beaucoup de fraude et de fausse représentation, et le système des investisseurs les plus sophistiqués s'est fait prendre au jeu, montrant à quel point nous nous trompons souvent sur l'interprétation des signaux du marché».
Les banques ont transféré dans leur portefeuille de titres («trading book») ce qui coûtait trop cher (8 % de l'actif en fonds propres immobilisés) à mettre sur leur livre de crédit. C'est ce qu'on appelle l'arbitrage réglementaire ou la recherche de la façon la moins coûteuse d'opérer en finance.
Un tsunami de liquidités
Les investisseurs se ruèrent sur ce papier à haut rendement non pas à cause de la faiblesse des taux d'intérêt depuis 2001, mais à la suite de l'explosion des liquidités engendrées par le transfert le plus massif de richesse jamais enregistré dans l'histoire de l'humanité. Deux milliards d'individus sont passés en quelques années d'un régime étatique à un régime privé, avec un goulot d'étranglement financier spectaculaire: trop d'argent chassait trop peu d'occasions d'investissement.
Cette migration a contribué à gonfler le stock mondial de capitaux de 60 000 milliards à 160 000 milliards de dollars! Ce tsunami de liquidités a été tel que les banques centrales ont perdu toute influence sur les taux à long terme. «Nous relevions les taux au jour le jour, sans le moindre effet sur les taux à 10 ans!» Les deux tiers de ces avoirs dépendent désormais des fiduciaires, alors que les banques de crédit, encore reines de la finance jusqu'en 1980, sont devenues marginales. Pas étonnant que les outils de réglementation basés sur un modèle de crédit s'avèrent si inaptes. C'est l'activité fiduciaire qui domine aujourd'hui et qui, contrairement aux opérations de crédit, n'implique aucune obligation de résultats, seulement de moyens. Un monde à part!
Virage majeur
La finance a profondément mué, passant d'une industrie classique de crédit à une industrie fiduciaire de valeurs mobilières. D'un vaste réservoir stable de dépôts de consommateurs à faible taux d'intérêt, permettant aux banques de financer leurs prêts immobiliers et corporatifs, on est passé à des intermédiaires fiduciaires qui ont promu agressivement des titres auprès des investisseurs avec des maturités plus courtes.
Ce virage majeur a exacerbé la fragilité de tout le système ainsi que la volatilité croissante des revenus bancaires, qui reflète désormais celle du marché boursier. Les banques gagnent aujourd'hui plus d'argent sur leurs activités fiduciaires qu'en accordant des crédits. Selon Greenspan, «nous n'avions que quelques heures pour sauver Bear Stearns, car nous frisions le point de bascule pour tout le système financier américain». Il le savait bien, pour avoir piloté lui-même, en 1998, le premier sauvetage d'une société de gestion, Long Term Capital Management, affichant une perte de 4,6 milliards de dollars. Cette intervention n'avait rien coûté à la Fed, car les banques prêteuses avaient repris le tout en main.
Ce que Greenspan n'a pas dit
La crise des subprimes a renforcé l'intention de Washington de réduire les pouvoirs de la SEC (Securities and Exchange Commission) pour permettre à la FED d'intervenir plus activement sur les marchés de capitaux et de réguler les courtiers. Pour la première fois dans l'histoire, des normes d'adéquation de capital de l'ordre d'environ 5 % de leurs actifs seraient imposées aux courtiers.
Pour chaque dollar de prêt dans ses livres, le courtier pourra emprunter un maximum de 20 $ (contre 12 pour les banques selon les accords de Basle II) comme levier. Bear Stearns affichait un levier de 33 fois au moment de la crise. La banque d'affaires d'UBS aurait affiché un taux encore plus élevé, à la grande surprise de son régulateur suisse, qui serait bien incapable de rescaper l'UBS ou le Crédit Suisse advenant une catastrophe.
En garantissant les avoirs toxiques de Bear Stearns et en acceptant le nantissement de tant d'effets adossés à des créances pour sauver le système américain, la Fed s'expose à des pertes capitales susceptibles d'accélérer l'inflation qu'on cherche justement à juguler, car il faudra bien imprimer encore plus de billets pour financer ces pertes. Pour Willem Buiter, le bilan de la Fed est trois fois plus petit que celui de Citigroup, ou encore des actifs sous gestion de Barclays Global Investors ou de ceux de Fidelity Investors. Les fonds propres du système de réserve fédéral américain atteignent 40 milliards de dollars, contre les 29 milliards qu'il fallait garantir pour Bear Stearns seulement.
Perte de vitesse
Face aux géants «trop grands pour abandonner à la faillite», la Fed perd graduellement ses moyens malgré sa planche à billets. Elle cherche à s'allier à la Banque d'Angleterre et à la FSA, les deux faces de la réglementation anglaise. La Fed n'est plus «centrale» que de nom! Une supervision élargie, susceptible de créer une concentration énorme de pouvoirs sans moyens correspondants, ne saurait cependant combler cet immense décalage de taille.
C'est ce qui fait dire à Larry Summers, l'ancien secrétaire au Trésor américain, qu'il faudrait limiter la taille des institutions, car la banque centrale d'autrefois ne peut plus aujourd'hui, au nom de l'effet de dominos, rescaper Pierre, Jean et Jacques, et combattre à la fois le risque d'aléa moral que cela engendre dans l'esprit des financiers. Ce plafond de verre ne serait pas pire que les règles anticartel, encore vivaces en Amérique, pour stimuler la concurrence.
Retour en arrière?
Greenspan fut un champion de l'abandon du Glass Steagall Act séparant les activités de banque commerciale et d'affaires à la suite des conflits d'intérêts qui marquèrent le crash de 1929. Comble d'ironie, Phil Gramm, sénateur républicain du Texas et conseiller de John McCain qui prêta son nom à la loi (Gramm-Leach-Bliley Act) effaçant le Glass Steagall Act, devint peu de temps après vice-président du conseil, puis lobbyiste officiel d'UBS, la deuxième plus grande victime de la crise de crédit avec 38 milliards de radiations à titre de fiduciaire, pas comme prêteur!
Faut-il revenir en arrière pour restaurer le Glass Steagall Act et désarmer cette fuite en avant réglementaire ou devons-nous renvoyer les régulateurs à leur tableau pour refaire l'architecture de la future banque centrale et du système financier de demain?
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Robert Pouliot, Associé principal de Rating Capital Partners, coordonnateur de FidRisk, membre de la Coalition pour la protection des investisseurs et chargé de cours à l'École des sciences de gestion de l'UQAM.

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